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北京时间5月19日晚间，根据瑞幸咖啡（Nasdaq：LK）向美国证券交易委员会（SEC）提交的文件显示，公司于5月15日收到了美国证券交易委员会上市资格部门（Listing Qualifications Staff）的书面通知，纳斯达克交易所决定将公司摘牌。

此前的4月2日，瑞幸咖啡公告，称自查发现公司首席运营官刘剑财务造假，牵涉约22亿元交易额，公司董事会成立特别委员会，进行内部调查。此外，美国多家律所对其发起集体诉讼，控告瑞幸咖啡作出虚假和误导性陈述，违反美国证券法。

对于纳斯达克的决定，瑞幸咖啡称，计划就此决定要求举行听证会，在听证会结果发布前，将继续在纳斯达克上市。听证会通常安排在提要听证会请求的30至45天后。

“根据瑞幸咖啡的公开披露，目前公司也已根据阶段性调查结果，第一时间处理相关责任人、重组董事会、更新管理层、积极进行整改，但纳斯达克不等最终调查结果就要求公司退市，出乎意料，对此我个人深感失望和遗憾。”5月20日凌晨，瑞幸咖啡董事长陆正耀发表个人声明。

那么，瑞幸会被实施强制摘牌吗？可能性有多大？纳斯达克随后更表示即将收紧上市规则，这会对中概股产生多大影响？澎湃新闻记者就此采访了多位业内人士，就瑞幸咖啡财务造假案的三大问题做出解读。

问题一：瑞幸若退市需要经历哪些流程？什么情况下会被强制摘牌？

老虎证券投研团队向澎湃新闻记者表示，按纳斯达克交易所退市规则，退市可分为主动退市和被动退市。

主动退市分为三种：公司转板、私有化、收购并购。

而被动退市是指达不到持续上市的要求。比如不满足市值要求、股价要求（连续30个交易日低于1美元）、总股东数要求、公众持股量要求等，以及，监管层面的，在规定期限内提交财务报告。

纳斯达克市场退市程序的实施主体为纳斯达克上市资格部或上市调查部，在公司退市过程中其职责包括根据持续上市条件，做出终止上市公司股票交易的决定，以书面方式通知上市公司，说明做出决定的理由，为上市公司提供聆讯机会并提供逐级申诉的程序。

退市采用聆讯制，上市公司在接到退市通知后45天内，如有异议，有权逐级提出上诉。首先是纳斯达克市场上市资格审查部门，接着是聆讯小组，然后是上市与听证审查委员会，继而是纳斯达克董事会，最后SEC将进行最终裁决。

通常情况下，退市决定书将同时告知企业必须在规定日期之内，通常45天，包括非工作日提交整改计划以符合挂牌条件。如果在纳斯达克规定的日期内企业仍然未能达标，纳斯达克将立即将该股票停牌，除非企业决定进行上诉。纳斯达克也可以视情况给予更长的整改计划递交期限，但是最长不超过180天。若上市公司存在违规行为，包括未能及时发布定期报告等情况，纳斯达克推迟采取退市行动的“宽限期”将仅限于上诉申请提交后的15个工作日。听证委员会将就纳斯达克上市资格审查部的退市决定作出裁决。

“也就是说，如果瑞幸咖啡两次上诉都失败的话，那么肯定会被摘牌。”美股维权律师、北京郝俊波律师事务所创始人郝俊波在接受澎湃新闻记者采访时说。

退市以后瑞幸咖啡将何去何从呢？老虎证券投研团队介绍，美国场外交易市场很发达，为退市机制提供了后续通道。

从场内板块退市后，除了进入破产程序的公司，大多数公司可以退到场外交易市场证券市场（OTC市场）上挂牌。

OTC市场主要由OTCBB（店头报价公告栏市场）和PINK SHEETS（粉单市场）两部分市场组成。二者一个较大的区别在于挂牌标准不一，退市公司可以根据自己的意愿选择到其中一个市场去挂牌。

OTCBB对于报价对象没有财务和最低价格等要求，但是被报价证券必须在SEC或其他联邦监管机构注册，并且该证券向相应监管机构的文件报备当前是有效状态。因此瑞幸去OTCBB的可能性比较低。

PINK SHEETS也是报价服务系统，其对进入报价系统的公司要求更低。被报价证券不需要在SEC报备文件。该市场上股票的信息透明度和信息质量比OTCBB更差，因而投机性更强。

问题二：瑞幸被强制退市的可能性有多大？是否会知难而退？

根据瑞幸咖啡在公告中的披露，纳斯达克要求瑞幸咖啡退市主要基于两点理由：一是瑞幸4月2日披露虚假交易的信息引起公众利益担忧（上市规则5101）；二是瑞幸此前未能公开披露重大信息，未披露用于执行此前披露虚假交易的商业模式（上市规则5250）。

多位接受采访的人士均认为，瑞幸最终退市的可能性很大。

郝俊波认为，从目前披露的两点摘牌理由来看，瑞幸的抗辩难度较大，“尤其第一条（虚假交易的问题）是客观存在的事实，那几乎是难以抗辩的”，因此最终退市的概率很大。

透镜公司研究创始人况玉清认为，现在瑞幸已经进入申诉阶段，但估计申诉成功的概率极低，纳斯达克为了它修改了针对中国公司上市的规则，美国国会更针对这事修改了立法，在美国监管机构和立法机构如此高度一致的步调下，对于瑞幸而言申诉估计只是个多余的流程而已。

在同济大学法学院副教授刘春彦看来，瑞幸被强制退市的可能性很大，因为其财务造假情节严重，任何一个交易所都不会容忍的，在我国新的退市制度中属于规范类退市。

不过，郝俊波认为，从瑞幸目前的态度来看，应该会穷尽一切可能的程序，尽可能的争取保留上市资格。

问题三：纳斯达克即将收紧上市规则，这将带来多大的影响？

据中国证券报5月20日报道，纳斯达克方面已提交关于修订上市规则的提议至美国证监会（SEC），目前处于等待证监会批准状态。此次纳斯达克的规则修订包含三个方面：首先，基于公司的审计质量、审计机构资格，纳斯达克提出新的上市要求；其次，对特定区域公司，纳斯达克提出新的上市要求；第三，对特定公司管理层，纳斯达克提出新的特定要求。

例如，纳斯达克要求来自上述限制性市场的拟上市公司最低募资额为2500万美元，或者是最低募资额达到发行完毕后公司上市市值的四分之一，满足两者最低条件。

这将对中概股上市造成多大的影响呢？

况玉清认为，纳斯达克的规则修改会给中国公司赴纳斯达克上市造成的影响主要包括：门槛提高后会导致一部分公司根本无法上市，或者需要推迟上市时间，等公司的业务规模和估值水平达到纳斯达克新规门槛后，才能提交申请。

这对于拟上市公司而言影响可能非常大，因为赴纳斯达克上市的中国公司多数是处于融资阶段尚未盈利的公司，他们经营规模本来就偏小且尚未盈利，急需通过各种渠道获取融资，如果因新规修改这样的公司IPO时间需要推迟几年，这个损失是无可估量的。

在况玉清看来，纳斯达克的新规不仅会推迟、甚至是完全摧毁很多中国公司赴纳斯达克IPO的梦想，同时还会不可能避免地将这种影响前移至这些公司的前期融资阶段——如果这些公司因为新规需要推迟上市预期，这会直接影响到他们PRE—IPO的融资进程和估值水平，上市预期延长，风险和不确定性增加，投资人不得不考虑这样的因素，在投资时必然会有所顾忌，这种顾忌会让这些拟赴纳斯达克上市的公司融资进程和估值水平受到很大影响。

不过，凡德投资总经理陈尊德认为，拟上市公司最低募资额不低于2500万美元这一标准并不严苛，大部分中概股在纳斯达克上市一般募资额都没有低于5000万美元。

刘春彦认为，中小企业赴美上市，性价比不是很高。因为上市是有成本的，融资数额少，融资成本高，可能得不偿失。当然，之所以赴美上市，因为这些企业在国内还无法上市，随着我国资本市场制度建设更加完善，市场板块越来越多，给中小企业的上市机会也会越来越多，因此可以不必去美上市。